2021-12-22中航证券有限公司张超,王宏涛对天奥电子002935)进行研究并发布了研究陈述《点评：公司拟展开股权鼓励，激起生机敞开新征途》，本陈述对天奥电子给出买入评级，以为其方针价位为41.60元，当时股价为34.1元，预期上涨幅度为21.99%。

　　事情：公司于12月20日公告，拟展开股权鼓励，向88名鼓励方针（约占2020年末公司总人数的14.92%）颁发500万股股票，约占公司总股本的2.40%。其间，初次颁发460万股，占公司总股本的2.21%；预留40万股，占公司总股本的0.19%。

　　公司前三季度净利率创上市来前史新高，募投项目进入设备装置和项目检验阶段，未来成绩弹性有望进步

　　2021年前三季度，公司运营收入（5.49亿元，+27.14%)与归母净赢利（0.47亿元，+43.15%）均完结快速添加。扣非归母净赢利（0.42亿元，+97.48%）挨近翻番，较疫情前的2019前三季度添加了64.44%。公司净利率到达8.48%（+0.95pcts），也创下了上市以来的前史新高。

　　从2021年半年报公司发表的各事务数据来看，公司产品可分为频率系列产品、时刻同步系列产品以及斗极卫星使用产品三方面：

　　①频率系列产品收入（2.08亿元，+45.23%）快速添加，毛利率（34.22%，-1.56pcts）略有下滑；

　　②时刻同步系列产品收入（1.54亿元，+8.02%）连续了稳定添加，但毛利率（21.61%，-2.57pcts）有所下降，咱们以为可能与该事务公司产品结构份额改变有关；

　　③斗极卫星使用产品收入（417.13万元，+119.54%）完结翻番，首要系公司斗极手表推出多款新品，线上运营状况有所康复所造成的，但公司该事务毛利率（19.89%，-4.59pcts）呈现必定下降，且收入规划仍低于疫情前2019H1的594.28万元。

　　综上，咱们判别，短期内频率系列产品及时刻同步系列产品仍将是公司收入及赢利的首要构成。

　　别的，公司2018年IPO征集资金所投的项目中，1.30亿元投向原子钟工业化建造项目、1.73亿元投向时刻同步产品工业化项目、1.54亿元投向斗极卫星使用工业化项目、0.66亿元投向技能研制中心项目。项目建造周期均为1年半，但遭到基建建安工程的复杂性、新冠疫情以及新环保方针要求等要素影响，公司募投项目现在各项目完结时刻已延期至2022年6月30日，现在募投项目已完结基建主体工程，正在展开设备装置和项目检验作业。依据公司招股书发表，公司曾估计原子钟工业化建造项目达产收入3.10亿元，净赢利0.50亿元，时刻同步产品工业化建造项目达产后收入7.00亿元，净赢利0.66亿元；斗极卫星使用工业化建造项目达产后收入4.84亿元，净赢利0.61亿元，以上项目算计达产后可为公司新增收入14.94亿元，净赢利1.77亿元，别离占公司2020年收入和净赢利的163.10%与175.62%。一起，各募投项目达产时对应的毛利率（别离为40.13%、30.18%以及36.23%）均高于2021H1公司各事务毛利率（34.22%、21.61%以及19.89%）。咱们以为，假如公司募投项目推动顺畅，将有望逐渐为公司未来带来成绩弹性的添加以及盈余才能的改进。

　　公司于12月20日公告，拟展开股权鼓励，向88名鼓励方针（约占2020年末公司总人数的14.92%）颁发500万股股票，约占公司总股本的2.40%。其间，初次颁发460万股，占公司总股本的2.21%；预留40万股，占公司总股本的0.19%。依照公司发表的限制性股票解锁限售时公司的成绩条件来看，初次颁发的条件为：在免除限售期的三个会计年度中，公司净财物收益率别离不得低于7.50%、8.00%及8.50%，扣非归母净赢利较2020年的复合添加率不低于15%。参阅公司2020年净财物收益率（扣非/加权）为6.57%，咱们判别，公司未来盈余才能有望完结逐渐进步。

　　别的，公司是我国电科集团所属上市公司，而2021年，我国电科集团展示出了活跃的资本运作姿势，如：中瓷电子IPO、国博电子拟IPO、电科数字拟财物注入、凤凰光学600071)拟财物注入、声光电科财物注入等，一起，2021年下半年，公司与电科数字、四创电子600990)也相继推出股权鼓励计划。结合近来我国电科集团印发《我国电子科技集团有限公司关于推动上市公司高质量展开的施行定见》，杰出集团控股上市公司“工业展开主阵地、财物保值增值主力军、对外融资主渠道、体系机制立异主渠道”的展开定位，咱们以为，2022年将是国企变革三年举动计划的最终一年，各军工央企相继提出要加速推动施行三年举动变革使命，公司也有望在我国电科集团大力推动变革布景下，展开更多的变革举动，进一步促进公司展开质量得到进步，盈余才能得到改进。

　　费用方面，2021年前三季度，在公司收入呈现快速添加布景下，公司三费费用率（12.06%，+0.15pcts）略有添加。值得注意的是，受运输费、广告费、事务宣传费等添加，公司出售费用（0.25亿元，+62.06%）添加显着，咱们以为，这也代表公司加大了产品的出售推行力度，将有利于公司未来的出售收入添加。

　　现金流方面，公司运营活动现金流净额（-1.04亿元）较去年同期添加1.26亿元，首要系公司出售产品收到的现金添加所造成的，出资活动发生的现金流量净额（-0.57亿元，-208.68%）大幅下降，首要系公司理财出资到期回收现金削减、募投项目投入添加所造成的。

　　其他财务数据方面，2021年三季度末，公司出售回款率下降，应收账款（5.79亿元，较期初添加45.23%）规划创下上市以来前史新高，但公司长账龄金钱已有所回收，信誉减值丢失（67.57万元，-89.94%）较2020年同期明显下降，且结合公司中报数据来看，军方客户、军工央企及下属单位相关应收账款占比超越80%，咱们估计该类应收账款构成坏账的可能性较低。别的，依据合同订单、出产计划，公司加大了原材料收购力度，应付账款（3.66亿元，较期初添加101.80%）及存货（7.40亿元，较期初添加57.36%）等财务数据大幅添加，咱们以为，这也是公司在手订单较为足够的有力旁证，未来有望完成至赢利表。

　　公司首要从事时刻频率产品（分为频率系列和时刻同步系列两类）和斗极卫星使用产品的研制、规划、出产和出售，是具有国家企业技能中心、多项专利和中心技能的高新技能企业。公司具有“器材—部件—设备—体系”完好的时刻频率产品线，能供应完好的时频解决计划。首要产品包含原子钟、晶体器材、频率组件及设备、时频板卡及模块、时刻同步设备及体系等，产品首要使用于航空航天、卫星导航、国防配备及军民用通讯等范畴。

　　频率系列产品是通过发生和处理频率源信号，生成电子设备和体系所需的各种频率源信号，首要产品包含原子钟、晶体器材、频率组件及设备。公司频率系列产品包含“器材—部件—设备”，频率掩盖规划5MHz～18GHz，频率稳定度掩盖规划10-5～10-14。

　　原子钟方面，公司是国内首要的原子钟批量出产企业，技能功能到达世界先进水平，先后推出了满意航空航天、卫星导航以及军民用通讯的系列化铷原子钟，研制出产的星载原子钟物理体系已使用于斗极三号导航卫星体系；CPT原子钟已完结小批量出产和出售；激光抽运小型铯原子钟于2018年荣获第20届我国世界工业博览会立异金奖，2019年当选世界计量局（BIPM）守时时钟引荐名单，具有为世界时刻基准-TAI（世界原子时）供应数据的资历，是我国现在仅有当选世界计量局守时钟名单的商用原子钟。

　　压电晶体器材方面，公司是国内首要研制出产单位之一，参加多项晶体元器材国家标准拟定，要点展开中高端晶体器材，具有SMD晶振、温补晶振、恒温晶振、晶体滤波器等全系列产品，超低相噪技能、抗冲击振荡技能、高频宽带线性相位等技能坚持世界先进水平。近年来，公司晶体器材国产化代替作业继续推动，条件建造继续展开，产能产值稳步添加。

　　中心频率源产品方面，公司具有自主研制出产才能，在此根底上构成的频率组件及设备技能功能国内抢先，可使用于机载、地上、车载、舰载等渠道，产品很多使用于多个国防严重工程。

　　时刻同步系列产品通过接纳、发生、坚持和传递标准时刻频率源信号，为各使用体系供应一致的时刻和频率源信号。公司是军用时刻同步产品的首要供货商，时刻同步类产品包含“板卡—模块—设备—体系”，时刻同步精度从毫秒到纳秒量级，为各类时频使用供应全面的产品和服务。

　　公司是军用时刻同步产品的首要供货商，首要产品包含时频板卡及模块、时刻同步设备及体系。首要使用于航空航天、卫星导航、军民用通讯及国防配备等范畴，为国家时频体系建造、载人航天、探月工程、斗极卫星导航体系、火星勘探等国家严重工程供应重要保证。

　　公司斗极卫星使用产品根据斗极卫星导航体系，交融通讯、互联网等技能，用于满意客户在授时、定位和应急预警通讯方面的需求。首要产品包含斗极卫星手表、斗极使用终端及体系两大系列。

　　详细来看，斗极卫星手表方面，公司在军用和民用细分范畴均为首要供货商，获我国挂钟协会颁发的“我国闻名手表品牌”称谓。本年，公司侧重针对民用商场展开营销策划，已发布多款新品手表，进一步加强了公司在民用范畴的竞赛实力；斗极使用终端及体系方面，斗极气候应急预警通讯体系在山西、福建、四川、新疆等地展开了体系建造和演示使用。

　　当时，公司的时刻频率产品（频率系列和时刻同步系列两类）中，原子钟、晶体滤波器、晶体振荡器等产品不断盯梢各军兵种和军工集团的国产化需求，商场订单继续添加；芯片原子钟通过近两年的产品改进和商场推行已成功打入新的使用范畴，未来公司将继续研制功耗更低，体积更小的产品；铷钟、铯钟、可调双工器等时刻频率产品继续供货华为；时刻同步产品中标多个时频使用演示项目，进一步稳固了公司在军用时频范畴的职业位置，一起顺畅完结“天问”、“空间站”航天严重使命保证。

　　需求侧“配备需求进步”与“国产代替”双逻辑驱动，重视公司募投项目带来的产能进步

　　全体来看，咱们以为，短期内时刻频率产品（频率系列和时刻同步系列两类）事务仍将是公司首要的收入构成，需求侧与供应侧观念如下：

　　①以原子钟为代表的高精密时频产品作为军民用电子信息体系的中心器材之一，在航空航天、准确冲击、协同作战等军用范畴、以及通讯、电力、交通、金融等民用范畴使用广泛；

　　②军用范畴方面，在现代战争中，各兵种，各武器配备之间的协同作战的重要性更加凸显，而随同当时戎行加大实战化演习力度，实战化练习导致耗费添加、备战需求带来武器配备快速提质补量的两层牵引下，航空航天等信息化武器配备的需求也将快速添加；

　　③民用范畴方面，5G/物联网等新基建的推动也有望构成时频器材下流的新商场；

　　④因为我国时频工业展开较晚，根底相对单薄，部分高端产品仍依靠进口，这类高端时频器材的国产代替也将为公司产品带来额定的商场空间增量。

　　综上，咱们以为，信息化武器配备全体需求空间的进步与国产代替构成的额定增量商场空间将是“十四五”期间公司时频器材产品需求添加的中心要素，也将是公司成绩坚持快速添加的中心逻辑。

　　供应侧方面，公司作为国内少量几家原子钟研制出产企业之一，“十四五”期间，在下流需求有望坚持快速添加布景下，随同公司募投项目的逐渐落地，CPT原子钟，激光抽运小型铯原子钟、时频板卡及模块、时刻同步设备等时频范畴产品产能的进步，将有望逐渐为公司未来带来成绩弹性的添加，规划效应也有望为公司当时首要事务带来盈余才能的改进。

　　公司是我国电科集团第十研究所上市公司渠道，电科十所是新我国树立后树立的第一个归纳性电子技能研究所，属国家一类科研单位，首要从事航空电子、航天电子600879)、通讯、侦查对立、辨认、雷达等范畴电子体系工程及设备的研制和出产，各专业范畴在国内同职业中处于抢先和主导位置，2019年净赢利为7.62亿元（是公司2019年归母净赢利的6.84倍）。

　　公司首要从事时刻频率产品、斗极卫星使用产品的研制、规划、出产和出售，具有国家企业技能中心，是具有多项专利和中心技能的高新技能企业，咱们的详细观念如下：

　　1.2021年前三季度，公司成绩完结康复性快速添加，信息化武器配备全体需求空间的进步与国产代替构成的额定增量商场空间将是“十四五”期间公司时频器材产品需求添加的中心要素，也将是公司未来成绩坚持快速添加的中心逻辑；

　　2.公司募投项目已进入设备装置和项目检验阶段，在下流需求有望坚持快速添加布景下，随同公司募投项目的逐渐落地，CPT原子钟，激光抽运小型铯原子钟、时频板卡及模块、时刻同步设备等时频范畴产品产能的进步，将有望逐渐为公司未来带来成绩弹性的添加，规划效应也有望为公司首要事务带来盈余才能的改进；

　　3、公司2021年前三季度，多个财务数据表现公司加大收购及出产力度，未来有望完成至成绩；

　　4.公司拟展开股权鼓励，有助于激起公司立异生机，盈余才能有望进一步进步，而2022年是国企变革三年举动计划最终一年，公司也有望在我国电科集团大力推动变革布景下，展开更多的变革举动，也有望进一步促进公司展开质量得到进步，盈余才能得到改进。

　　根据以上观念，咱们估计公司2021-2023年的运营收入别离为10.70亿元、12.25亿元和14.73亿元，归母净赢利别离为1.23亿元、1.41亿元及1.74亿元，EPS别离为0.59元、0.68元、0.84元，咱们给予买入评级，方针价为41.60元，别离对应2021-2023年的PE为70倍、61倍和50倍。

　　危险提示：募投项目推动进展不及预期、时频器材商场竞赛加重、新增产能消化不及预期。

　　该股最近90天内共有3家组织给出评级，买入评级3家；曩昔90天内组织方针均价为38.27；证券之星估值剖析东西显现，天奥电子（002935）好公司评级为3星，好价格评级为2.5星，估值归纳评级为2.5星。(评级规划：1 ~ 5星，最高5星)